面包財經(jīng) 
更多干貨，請關注資產(chǎn)界研究中心
作者：面包財經(jīng)
來源：面包財經(jīng)（ID：mianbaocaijing）
一年多前，格力電器收購珠海銀隆受阻，現(xiàn)在格力集團卻準備通過收購向新能源汽車領域進軍。
2018年5月15日，長園集團（600525.SH）披露《關于收到格力集團要約收購報告書摘要的提示性公告》。根據(jù)公告，格力集團擬通過部分要約方式取得其20%的股份，要約價格19.8元/股，相比于長園集團停牌前價格溢價14.06%，以要約價格計算，收購所需資金總額約52.46億元。
公開信息顯示，長園集團主要業(yè)務包括電動汽車相關材料及其他功能材料、智能工廠裝備及智能電網(wǎng)設備，2017年，這三塊業(yè)務在營收中的占比分別約27%、33%及39%。
根據(jù)要約收購報告書摘要，目前長園集團暫無控股股東和實際控制人，公司第一大股東深圳市藏金壹號投資企業(yè)(有限合伙)及一致行動人持股24.30%，第二大股東深圳市沃爾核材股份有限公司及一致行動人持股16.05%。若此次要約收購完成，格力集團持股將與前兩大股東較為接近。
該項收購亦引來上交所關注，并問詢了關于格力集團此次要約收購目的、收購資金來源以及同業(yè)競爭等問題。
此次收購最終結果如何，尚未可知。不過，可以先看一看格力要收購的這家公司——長園集團，成色究竟如何？
布局電動汽車4年：60億車輪并購，54億商譽懸頂
根據(jù)公開資料，長園集團成立于1986年，原本是一家電網(wǎng)設備以及新材料生產(chǎn)商，于2002年12月在A股上市。曾經(jīng)是李嘉誠旗下長和投資的控股子公司，但長和投資在2014年前后逐步出售股權，退出長園集團。
2014年，對于長園集團來說是一個重要的轉折點。隨著長和投資的退出，公司的發(fā)展方向也有所改變。在繼續(xù)原有的業(yè)務外，公司開始通過收購兼并方式布局電動汽車產(chǎn)業(yè)鏈。
2014年，公司圍繞電動汽車相關材料方面，相繼投資深圳市星源材質科技股份有限公司（星源材質，300568.SZ，2016年12月上市）、收購江蘇華盛精化工股份有限公司80%股權、增資獲得深圳市沃特瑪電池有限公司11.11%股權。
此后，又在2015年、2016年及2017年分別收購了珠海運泰利、湖南中鋰等多家相關公司。根據(jù)公開數(shù)據(jù)統(tǒng)計，這4年間，長園集團在并購上投入金額超過60億。以下為根據(jù)公開信息整理的主要收購情況：
但是，持續(xù)溢價收購之后，公司賬面上積累了大額的商譽。截止2017年底，公司賬面上的商譽余額約54.76億元，占到同期凈資產(chǎn)（歸母所有者權益）的72.07%，相比于2013年底的3.84億元，擴大了50.92億元。
通過收購并表，公司規(guī)模持續(xù)擴大。2014年至2017年，公司營收由33.49億元增加至74.33億元，增加了1.22倍；歸母凈利潤由3.66億元增加至11.36億元，增加了2.1倍。
不過，利潤增速明顯高于營收增速，這主要因公司2017年分步收購股權、處置股權等產(chǎn)生了約5億的非經(jīng)常性收益。
翻查財報，我們發(fā)現(xiàn)這與幾年前的一起股權交易有關，涉及到的正是目前陷入債務漩渦的熱門新能源公司——沃特瑪（堅瑞沃能）。
沃特瑪往事：股價暴跌之前，精準減持，獲利2.26億
長園集團全資子公司拉薩市長園盈佳投資有限公司（以下簡稱“長園盈佳”）2014年12月通過增資1億元獲得深圳市沃特瑪電池有限公司11.11%股權（2015年其他股東增資后持股變?yōu)?0.1%）。
2016年，長園集團將上述股權以約5.05億的價格轉讓給上市公司堅瑞沃能（300116.SZ），并獲得其約5852.26萬股股份（占堅瑞沃能總股本的4.81%）作為對價。
2017年9月，長園集團所持堅瑞沃能股權解禁，隨即開始減持模式。公開數(shù)據(jù)顯示：2017年10月17日至2017年12月31日期間，其累計減持堅瑞沃能2918.87萬股股份，占堅瑞沃能總股本的1.20%，減持實現(xiàn)投資收益約2.26億元。該項收益是促成長園集團2017年利潤大幅增加的原因之一。
但是，由于多位股東持續(xù)減持，加之營收真實性遭受媒體質疑，堅瑞沃能股價在2017年9月之后持續(xù)下滑，三個月蒸發(fā)百億市值之后，于2017年12月18日因重大資產(chǎn)重組開始停牌。
面包財經(jīng)也曾在2018年1月發(fā)表了《新能源概念留不住大股東的心：堅瑞沃能解禁慘案，百億市值蒸發(fā)，巨額擔保壓頂》一文，對堅瑞沃能解禁、百億市值蒸發(fā)、巨額擔保風險等做了剖析，提示相關風險。
沒想到，面包財經(jīng)當時的這篇質疑性文章竟然“一語成讖”。文章發(fā)布幾個月之后，沃特瑪被爆出資金鏈有問題，深陷債務漩渦。同時，由于凈利潤未達預期，堅瑞沃能對其計提全額商譽減值約46億，導致堅瑞沃能全年虧損36.84億元。
停牌3個多月之后，堅瑞沃能于2018年4月2日復牌，因沃特瑪資金鏈問題暴露，其股價在復牌之后的一個月內腰斬，市值蒸發(fā)超90億。不少老鐵讀者翻出當時面包財經(jīng)的預警質疑文章，驚呼：幸虧當時看到了這篇文章，及早抽身，沒有踩中大雷。
這已經(jīng)是題外話了。說回長園集團的話題。
由于以沃特瑪股權置換上市公司堅瑞沃能股權，2016年，長園集團將按1億成本計量的沃特瑪股權轉為按公允價值計量的堅瑞沃能股權，以報告期末最后一個交易日的收盤價作為公允價值予以計量，并將相關公允價值變動損益計入其他綜合收益。
也就是說，這些股權在出售或者發(fā)生減值之前，公允價值（股價）的變化并不影響利潤，但會通過其他綜合收益這一科目直接影響股東權益。
盡管，出售部分股權獲得了收益，但由于所持股權股價下滑，長園集團股權投資賬面價值大幅縮水（主要為堅瑞沃能及星源材質），這直接減少2017年所有者權益約5.5億。以下為公司2017年年報中披露的以公允價值計量的金融資產(chǎn)截圖：
若是相關上市公司股價繼續(xù)下跌，長園集團所持股權賬面價值下降，很有可能進一步減少公司所有者權益。
公開信息顯示：截至2018年4月9日，長園集團全資子公司長園盈佳還持有堅瑞沃能2.62%股權。以堅瑞沃能股價跌幅計算，長園集團剩下的這2.62%股權今年以來價值蒸發(fā)超過2億。
當然，由于提早開始減持，長園集團對于沃特瑪?shù)耐顿Y，并不算失敗，從收益率的角度來看，甚至可以說是相當成功。但過程也確實相當驚險，實在要歸功于運氣好。
但長園集團其他的一些并購就沒有這種好運氣了。
并購公司業(yè)績不達標，商譽減值來襲
說回到商譽。
2017年底，長園集團賬面上的商譽余額約54.76億元，在凈資產(chǎn)中的占比超過70%，是同期歸母凈利潤的4.82倍。按2017年底商譽余額排名，長園集團能在大A股3500多家上市公司中進入前40名。
熟悉財務的人應該知道，一旦并購公司業(yè)績不達預期，計提大額商譽減值，會成為利潤的大殺器。尤其是，已經(jīng)發(fā)生商譽減值的公司需要格外注意。
而2017年因并購公司業(yè)績未達預期，長園集團對長園和鷹、北京國電科源、武漢萬盛華3家公司計提了商譽減值合計約8508.97萬元。以下為根據(jù)公開數(shù)據(jù)整理的這幾家公司股權收購及商譽相關情況：
其中，武漢萬盛華雖然計提的數(shù)額不大，但卻是全額計提，而商譽減值數(shù)額最大的為長園和鷹。
2016年7月，長園集團以約18.8億的價格收購長園和鷹80%的股權，合并產(chǎn)生商譽約16.02億元。但其在并表后的第二年就出現(xiàn)了業(yè)績不達標的現(xiàn)象，2017年上市公司對其計提商譽減值約6583.78萬元。
以下為根據(jù)公開信息整理的長園和鷹業(yè)績完成情況：
多家并購公司因業(yè)績不達預期已經(jīng)出現(xiàn)商譽減值，如果未來這些公司的凈利潤繼續(xù)不達預期，是否會出現(xiàn)新的商譽減值？其他并購公司又是否會發(fā)生商譽減值？長園集團扛得住未來每年的商譽減值測試嗎？
做一個簡單的計算：格力集團擬以50多億的價格收購長園集團20%的股權，長園集團100%股權估值約260億。而截止2018年3月31日，長園集團賬面凈資產(chǎn)82.37億元，其中的66%為商譽。
長園集團究竟價值幾何？巨額商譽未來是否會繼續(xù)發(fā)生商譽減值？溢價收購是否真物有所值？
PS：格力電器突然不分紅與格力集團資金來源之謎
雖然，此次并購的金額比較大，但對于家大業(yè)大的格力集團來說，估計也不是太大的問題。根據(jù)要約收購報告書摘要，本次要約收購所需資金將來源于格力集團自有及自籌資金，不直接或者間接來源于上市公司或者其關聯(lián)方。
不過，上交所還是在問詢函中追問了此次要約收購的資金來源，要求：“披露公司（格力集團）目前持有現(xiàn)金情況,后續(xù)資金安排是否須通過融資安排解決；如是,請具體說明融資方式和最終出資方；后續(xù)是否有將上市公司股份進行質押融資的安排；未來12個月是否有相關減持計劃?！?/p>
格力集團和格力電器最近都不缺乏上頭條的機會。
此前，格力電器2017年年報突然宣布不分紅，引起了市場的熱議。這是其自2006年以來首次出現(xiàn)不分紅現(xiàn)象，受此影響，格力電器股價一度觸及跌停，收跌8.97%。
一向以高分紅著稱的格力電器突然不分紅，還引致了交易所下發(fā)《關注函》。
這次，格力集團要大金額現(xiàn)金要約收購長園集團股份，同樣也收到了交易所對資金來源的問詢。
2016年的年報中，格力電器宣布分紅約108.28億元，以當時的持股計算，格力集團獲得分紅約19.73億元。
格力電器為什么突然不分紅？格力集團收購的資金是否有著落？
格力的故事，從來都不簡單。（YYL/GCH/JW）
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。
題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議
本文由“面包財經(jīng)”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權歸原作者所有，未經(jīng)授權，請勿轉載，謝謝！
